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金融资产期限配置对股价系统性风险的影响

日期:2020年11月19日 编辑:ad201107111759308692 作者:无忧论文网 点击次数:16
论文价格:150元 论文编号:lw202011171029458286 论文字数:23445 所属栏目:金融管理论文
论文地区:中国 论文语种:中文 论文用途:硕士毕业论文 Master Thesis

本文是一篇金融管理论文,本文首先选取 2009-2018 年中国沪深两市A股非金融上市公司的作为样本,接着,对数据整理合并以构造一个非平衡面板数据,最后根据理论假设完成相关的回归和分组回归,并针对模型的异方差问题、多重共线性问题、内生性问题及稳健性问题进行了相应处理,通过豪斯曼检验确定了固定效应模型。本文主要研究了金融资产期限配置对股价系统性风险的影响,并进一步探索了企业金融化对股价系统性风险影响在不同规模、不同产权所有制企业的差异。本文得出以下主要结论:第一,整体上,企业配置金融资产的动机是逐利的,金融资产总额越高股价系统性风险越大,即金融资产配置会提高股价系统性风险。第二,根据金融资产期限配置动机进行划分,短期金融资产的配置主要发挥着“蓄水池效应”,会降低股价系统性风险;而长期金融资产的配置主要发挥着“挤出效应”,会增加股价系统性风险。第三,由企业规模的分组回归结果可见,在中小企业中,短期金融资产的配置对股价系统性风险的“蓄水池效应”更显著,长期金融资产的配置对于股价系统性风险的“挤出效应”也更显著。


1.绪论


1.1 选题背景

《中国金融稳定报告(2019)》认为“要坚决打好防范化解重大金融风险攻坚战,守住不发生系统性金融风险底线,最大限度地保护广大人民群众合法权益。” 2008 年金融危机爆发后,金融市场的不稳定性和中国企业金融化程度总体上呈现上升趋势,因而,实体企业对市场风险的暴露程度也有所增加,实体企业金融化与股价系统性风险的关系也引起了部分研究者的探究。

实体企业金融化是指实体企业将大量的资金投资于金融资产中以获取超额回报率,金融投资收益在利润中的占比不断攀升,企业利润不再依赖于主营业务收益。实体企业因预防性储蓄动机、金融资产的“投资替代”动机、委托代理问题以及融资环境问题而配置大量的金融资产,进而使得实体企业金融化程度不断加剧。大量企业为了逐利而将本应用于实体企业生产经营的资金投入高回报高风险的资本市场以及火热的房地产市场。Wind 数据显示,2014 年至 2017 年底以来,上市企业所认购理财产品数量和规模总体呈现上升趋势,规模自 3400 万攀升至 1 万亿,截止 2018 年,总共有 1204 家上市企业认购了 1.3 万亿左右的理财产品。

李志骞(2018)用贝塔来定义股价系统性风险,发现金融资产配置显著增加了上市公司股价波动受市场指数影响的敏感性程度。本文参考该文献用贝塔来衡量股价系统性风险,以企业的金融资产配置为基础,根据资产的流动性将金融资产划分为短期金融资产和长期金融资产,基于资本资产定价模型,研究企业金融资产期限配置对股价系统性风险的影响。除此之外,本文从企业规模的角度对企业金融资产期限配置影响作进一步研究, 并从“蓄水池效应”和“挤出效应”的角度对该影响机制展开分析和论述。

图 1 模型图

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1.2 研究意义

越来越多实体企业为了逐利而将本应用于实体企业生产经营的资金投入高回报高风险的资本市场以及火热的房地产市场,导致实体企业金融化程度不断加深,因此企业金融化现象受到国内外学者的广泛关注。无论是从宏观角度还是微观角度来看,企业金融化的研究成果都非常丰富。然而,关于企业金融化和股价系统性风险的研究却寥寥无几,有关金融资产期限配置研究的文献也甚少,因此,金融资产期限配置对于股价系统性风险的影响值得进一步的研究分析。

本文的研究目的在于分析上市公司金融资产配置会对股价系统性风险产生怎样的影响,重点探讨金融资产的期限配置对股价系统性风险的影响。根据金融资产期限配置的动机不同,本文将依照金融资产的流动性进行划分,并在资本资产定价模型的基础上研究短期和长期金融资产分别对股价系统性风险的影响。另外,本文会从企业规模的角度作进一步研究,并试图利用“蓄水池效应”和“挤出效应”理论对该影响机制展开分析和论述。

有关金融资产期限配置对股价系统性风险的研究有重要的理论意义。一方面,为股价系统性风险影响因素的研究提供了新思路新视角。现有文献主要把公司基本面的会计变量作为股价系统性风险的影响因素来研究。不同于现有文献,本文将金融资产份额对于股价系统性风险的影响。另一方面,丰富了企业金融资产期限配置的研究。不同于从整体角度研究企业金融资产配置的现有文献,本文不仅从整体角度对金融资产配置的影响进行分析,还将金融资产依照流动性作了区分,研究不同期限的金融资产对股价系统性风险的影响。

有关金融资产期限配置对股价系统性风险的研究有重要的实践意义。首先,对股价系统性风险的影响因素的探索有利于投资者更精准地估计贝塔系数。如果金融资产期限配置会影响贝塔系数,那么,投资者通过贝塔系数估计企业长期资金成本时,就应该充分考虑实体企业金融化对股价系统性风险的影响,并合理地调整资本成本,从而提高公司的投资决策效率。其次,上市企业所配置的金融资产增加势必会导致企业对市场风险的暴露程度上升,进而影响股价系统性风险。因此,研究金融资产期限配置对股价系统性风险的影响机制不仅能有效地帮助企业进行风险管控,还给监管机构提供新视角和新思路,使得监管机构能够进行针对性的金融监管。最后,通过实体金融化的研究有利于对于公司治理提出更有针对性的建议,防止实体企业过度金融化,也降低企业高管因逐利而配置金融资产进行投机的可能性,从而防止股价系统性风险的不断攀升。

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2.文献综述


2.1 企业金融化的概念和测度

企业金融化是“金融化”概念的延伸。“金融化”概念多从宏观层面考量,是指大量的实体企业的固定投资被金融资产所替换的过程。Krippner(2005)认为,企业金融化意味着企业利润的来源由贸易生产转向金融投资活动,因而企业利润很大程度由金融收益组成。Stockhammer(2011)和 Orhangazi(2006)研究发现,企业金融化是指企业活跃于金融市场,资产负债率不断上升。综上,企业金融化可以表现为金融资产或者金融收益比重的上升。

有关测量企业金融化的方法通常采用两种度量标准:金融资产配置比例和金融渠道收益,前者是是金融资产在总资产中的占比,后者是金融收益在利润总额中的占比。企业金融资产与总资产的比率是学术界用来测量金融化程度最常见的方法。学者们通过给予金融资产不同定义对金融化测度方法作进一步研究。Demir(2009)定义的金融资产时着重衡量流动资产如货币资金,认为实体企业金融化的特征主要表现在短期金融资产份额的上升以及固定资产份额的减少。实体企业为了金融业和房地产行业的超额利润而配置金融资产已经逐渐成为一种趋势,其经济影响受到广泛关注。谢家智等(2014)、刘珺等(2014)认为非房地产行业公司的金融资产中应含有投资性房地产,而在房地产行业公司的金融资产中,投资性房地产不应纳入考量;宋军和陆旸(2015)把长期股权投资中和公司产业链相关的公司股权视为经营资产,无关的则视为金融资产。胡奕明等(2017)根据《企业会计准则》定义金融资产,因而不同时间段的金融资产度量标准有所不同,并加入“金融资产绝对规模”变量来剔除无关因素的干扰。除了对总金融资产进行定义,许多学者认为金融资产期限配置动机的影响是有所区别的,因而将金融资产划分为长期金融资产与短期金融资产。黄贤环等(2018)区分了不同期限的金融资产,认为短期金融资产是指交易性金融资产,长期金融资产包括可供出售金融资产净额、放贷款及垫款净额、衍生金融工具、长期股权投资、持有至到期投资净额及投资性房地产净额产总额。李博阳(2019)在对企业杠杆率的影响因素时将金融资产划分成短期与长期金融资产,短期金融资产包括货币资金与交易性金融资产,长期金融资产包括持有到期投资、长期股权投资、应收股利、可供出售金融资产、应收利息以及投资性房地产净额。

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2.2 金融化的成因

实体企业金融化对实体经济的影响由企业配置金融资产的动机来决定。而企业金融化的成因在某种意义上就是企业配置金融资产的动机。通过对于现有文献的梳理,本文发现企业金融金融化的成因主要有以下四个方面。

金融资产投资替代理论即实体经济不景气、实业投资回报率大幅下跌的背景下,实体企业为了追逐利润而将本应用于实体企业生产经营的资金投入高回报高风险的金融资产,大量资金流入资本市场以及火热的房地产市场。Arrighi(1994) 和 Crotty(2002)研究发现,实体企业在日益激烈的竞争下利润率大幅下跌,实体投资回报率对于企业的吸引力在不断地在下降,企业为了获取更高的报酬把本应用于实体投资的资金投资于高收益的金融资产。大量实体企业为了实现利润率的上升而将资金投入到金融资产上。Amin(2003)认为,实体企业终究回到发展其主营业务的正轨上,他们只是为了追求高利润而投资于金融资产。

不完善的融资环境也是造成实体企业金融化的原因之一。在竞争日益激烈的市场中,实体企业若想在取得竞争优势主要有两个途径,一个途径就是扩大企业规模实施多元化经营或纵向一体化经营,多元化经营不仅能分散经营风险还能为企业带来更稳定的收益,而纵向一体化经营有助于提高企业经营效率, 通过规模效应降低企业成本,进而提高企业整体效益水平;另一个途径就是通过创新研发以实现产品差异化,然而,不论是扩大企业规模还是创新研发都离不开大量的资金支持,尤其是信贷投资。但由于企业自身的融资约束以及资本市场发展的不健全等问题,大量企业难以及时地获取足额的融资,尤其是中小企业和民营企业。“融资贵,融资难”一直是我国中小规模企业和民营企业经营面临的重要难题,这类公司很可能因缺乏抵押品而难以获得融资,在这样的情况下,即使公司持有再好的投资项目也无法进行投资。Song 等

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