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金融学视角下政治关联对风险资本退出的影响研究

论文编号:lw202001301638509406 所属栏目:金融学论文 发布日期:2020年02月12日 论文作者:www.51lunwen.com

本文是一篇金融论文,本文基于国内外研究中最常见而且研究居多的政治关联假说、激励理论、良性循环理论等理论视角来检验政治关联对风险资本退出的影响,以此来探讨在我国什么样的政治关联能更好的促进风险资本成功退出。当前我国学者关于政治关联和风险资本退出两者关系的研究较少,且都是从风险投资机构自身声誉、年龄等特征或者风险资本退出策略选择等角度进行展开。依据我国风险资本市场的现实状况,我们研究政治关联对风险资本退出的影响弥补了研究的空白。


1 绪论


1.1  研究背景

近年来,我国的风险投资兴起且蓬勃发展,其活跃程度在新兴资本市场中首屈一指。风险投资在资本市场中所占比重迅速增加,成为我国金融体系的支柱之一。风险资本退出在风投资本的运作中至关重要,也是学者和风险资本家最关注的话题。

我国在向市场化经济体制转型进程中,政府始终发挥着主导作用,会对资本市场的运作进行宏观调控。在我国的择优审查制度下,政府在 IPO 过程中拥有最终的决策权,即IPO 候选者必须获得证监会的最终批准才能在中国股市上成功融资。尽管我国有法律法规来指导 IPO 的审核,但是法律条文中包含了一些定性的标准。此外,在政府颁布的并购规则中,规定了获得政府批准的的跨境并购交易和海外上市要求,这些要求使得政府拥有了大量的决策权。

中国的风险投资市场是在 1985 年建立的,当时的风投市场主要由外国创投机构主宰。在宽松条例的推动下,国内机构投资者开始投资 VC/PE 基金,并创造了更多的退出路线,如中小板和创业板。相对于机制健全、机构成熟的美国,风险投资者可以通过传统的风投机制来筛选、评估以及向创业企业提供帮助,以此降低代理成本。在中国,知识产权保护、投资者保护和政府的宏观干预,使得风险投资的 IPO 退出依然是风险投资者最担忧的问题。由于企业对政府提供的重要信息和资源的高度依赖性,与传统的社会网络纽带相比,政治关联扮演着更加重要的角色。伴随着经济转型,政治关联由传统的单边关系转向相互关联关系。政府依靠当地公司来实现财政目标和政治目标,且越来越多的与公司管理层建立联系,确定和执行经济政策,吸引企业进入知识密集型部门。

政治关联对风险资本退出的影响研究

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1.2  研究意义

就实践层面来讲,我国科学技术的创新发展和资本市场的日益健全,风险投资作为高新技术成果转化为实际生产力的必要条件,有助于孵化创新型中小企业、培育新的经济增长点、拓宽就业渠道等,因此风险投资成为一种越来越受重视的新兴投资机制。风险资本能否顺利退出以及退出结果如何决定了风险投资的成败与否,也决定了风险投资家后期参与风险投资的积极性,使得风险资本能够良性循环。政治关联,作为影响我国风险资本运作的因素之一,其影响关系和影响途径是值得研究的。本文欲从政治关联的类型和构成两个维度来研究对风险资本退出的影响作用。

就理论层面来讲,我国大多数关于风险资本退出的研究都是从风险资本退出的影响因素、退出渠道、企业绩效等方面进行研究。本文基于国内外研究中最常见而且研究居多的政治关联假说、激励理论、良性循环理论等理论视角来检验政治关联对风险资本退出的影响,以此来探讨在我国什么样的政治关联能更好的促进风险资本成功退出。当前我国学者关于政治关联和风险资本退出两者关系的研究较少,且都是从风险投资机构自身声誉、年龄等特征或者风险资本退出策略选择等角度进行展开。依据我国风险资本市场的现实状况,我们研究政治关联对风险资本退出的影响弥补了研究的空白。 

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2  相关文献回顾


2.1  概念界定

2.1.1  政治关联

国内外学者对于政治关联的概念界定,暂时没有形成一致意见。当前学者们对于政治关联的概念界定有两种方法:一是,用高管们的政治关联特征来判定企业是否存在政治关联;二是,用企业中是否有政府参股来考量企业的政治关联属性。

判定某个企业有没有存在政治关联,可以观察企业内部高管们的政治关联特征,探究企业的政治关联属性,可以直接检测企业高管们的政治关系网络。国外学者们看高管们曾经是否为政府官员、国会议员等,由此来分析高管们在政治方面的关系网,来测度该企业的政治关联属性(Meng 和 Zhang,2006;Chen,2005;Granovetter,1985;La  Oorta、Rafael、Florencio Lopez,1997)[1-4]。Fisman[5]于 2001 年提出,对政治关联的程度进行量化处理相对应的进行赋值,量化企业政治关联属性的方法之一,就是看政府官员是不是和公司高管存在较密切的亲属关系或者朋友关系。还有一部分学者(如 Faccio,2007 等)[6] 认为如果公司的大股东或者至少一个公司高管为国家元首、国家议员、政府部长等,那么这个公司就可以认为是具有政治关联属性。Bertrand(2007)等[7]  定义政治关联的公司是政府官员离职以后成为企业的首席执行官。国家大选前管理者能够通过加快招聘的方法,工厂关闭或者裁员的推迟让现任政客继续掌权。可能这种活动对于政治关联企业的经理来说更乐意去做,是因为可以帮助政客兑现过去的承诺,假如政治家继续任职这一系列的好处将会继续存在。Xu(2008)[8]  对政治关联的企业是这样定义的,董事在任职之前在政府工作过且有一定的经验或者企业由政府控制。作者把政治关联进一步分为明确的政治关联和隐含的政治关联。简而言之,明确的政治关联缔约的双方企业与政府之间的关系有一定的法律依据。书面合同的签订是该类型政治关联所具备的基本条件,相关企业与政府之间建立的联系已经制度化。隐含的政治关联是董事现在或者曾经是政府官员,并没有基于一定的法律依据。也就是说这种政治关联不受保护是非官方的,二者并没有明确的书面合同。在政治关联方面国内的研究并不成熟,国内学衡量政治关联大多数通过判断企业管理层人员有没有政治身份,例如在管理层中人员以前或者现在担任着人大常委或者政府官员等。潘红波等(2008)[9]  判断政治关联的标准是:上市企业在宣告并购的同时,假如该公司的高层领导人为现任官员或者以前在政府部门任职,那么该企业就被认为拥有政治关联属性,反而言之,该公司就没有政治关联属性。另一位学者吴文锋(2008)[10]  是对政治关联定义的另一位学者,掌权者特征是公司政治关联属性定义的主要依据,也就是公司高管在部队或者政府部门担任要职,那么也就表明该公司有政治关联属性。 

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2.2  政治关联的相关研究

在中国,知识产权保护、投资者保护和政府的宏观干预,使得风险资能否成功退出依然是风险投资者最担忧的问题。尹淑娅(1999)[17]在前人研究的基础上结合我国的具体国情研究认为,中国在经济转型期间体制尚不完善,投资环境不能受到相关制度的保障,使得风险资本在退出时困难重重。外部投资者因惧怕潜在的投资风险而选择迟疑和观望,我国风险投资的发展受到很大阻碍。在这种情况下,机构理论家 Chen.C 等(2011)[18]强调社会网络关系在创业活动中的重要性。Shi、Markoczy 等(2014)[19]指出,与其它类型的社会网络相比,由于企业依赖政府提供的关键信息和资源,尽管在市场化进程中取得了一定的进展,政治关联所扮演的角色依然重要,企业对政府提供的重要信息和资源具有高度的依赖性,与传统的社会网络纽带相比,政治关联将发挥着更加重要的作用(Dickson,2003)[20]。梳理国内外学者的学术成果,政治关联的的研究较为集中的反应在微观主体和宏观主体两个维度,宏观层面分别为风险资本市场的资源效应和信息效应两个方面。微观层面主要包含了创投机构和创业企业两个部分。

2.2.1  基于宏观主体层面的研究

中国在从中央集权向更加市场化的经济转型过程中经历了显著的经济增长。与西方市场经济的自然发展不同,国家在建设中国的市场经济中起到主导作用(Nee,2000)[21]。由于我国的法律制度不健全,国家严重依赖其原有的行政制度来领导市场化改革。随着改革的进行,中央政府和地方政府作为行政制度的主要参与者经历了决策权力的分散化。近年来,我国的政治体系相比于十年前在依法管理行政工作方面有了明显的改善(Wu,2007)[22]。

我国风险投资建立初期,风投市场是由国外的风险投资公司掌控的。在《宽松条例》的推动下,国内投资机构的投资者开始投资于 VC 或者 PE 基金,并创造了更多的资本退出路线(中小板和创业板),国内风投迅速增长,并且主导了中国的风险投资市场(Lu、Tan,2013)[23]。与此同时,我国政府会频繁干预资本市场运作。在我国的择优审查制度下,政府在 IPO 过程中始终保留着最终的决策权。具体而言,所有的 IPO 候选者必须获得我国证监会的最后批准,才能进入股市获得融资。

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3  理论分析与研究假设............................................... 19

3.1  基于政治关联假说的分析............................ 19

3.1.1  资源效应的分析..................................... 19

3.1.2  信息效应的分析............................... 21

4  研究设计..............

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